鲍曼：美国经济与货币政策考量
2026年11月10日
美国经济与货币政策考量
监管副主席米歇尔·W·鲍曼
在C.彼得·麦考洛国际经济学系列讲座，外交关系委员会，华盛顿特区
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下午好。很高兴今天能在外交关系委员会与大家相聚，讨论我对美国经济的展望。1
今年经济增长势头增强，得益于强劲的投资需求和稳健的消费支出，劳动力市场现在似乎已趋于稳定。这些结果表明，去年底的政策利率削减有助于缓解部分劳动力市场疲软。我们正经历快速的技术变革和持续的地缘政治紧张局势，而通胀压力持续时间比我预期的更长，并近期显示出扩散迹象。尽管存在这些挑战，人工智能（AI）或超级智能的投资和使用增加正在推动经济增长和生产率提升，美国家庭似乎具有韧性。
美联储的货币政策目标是实现充分就业和物价稳定。虽然劳动力市场今年改善幅度超出我的预期，但我们在降低通胀方面的进展令人失望。因此，降低通胀仍是优先事项。我还在关注对AI和能源价格的预期，以及它们如何影响实现我们使命的风险。与我在9月FOMC会议后的观点一致，我继续专注于解读经济的潜在趋势和金融条件的演变。2
在今天的讲话中，我将回顾我们最近一次FOMC政策会议，并讨论当前经济形势及我对经济的短期展望。随后我将转向能源市场和AI建设的最新进展，最后阐述我对货币政策适当路径的看法。
最近一次FOMC会议的最新情况
在上个月的FOMC会议上，我和同事们支持将联邦基金利率目标区间维持在3-3/4至4%。这种做法符合我的观点，即政策利率的进一步调整应等待直到我们更好地了解形势将如何演变，以及最近的加息将如何影响经济的潜在趋势。在10月会议上维持政策立场使我们能够评估新数据。虽然我仍预期目前推高通胀的几个因素明年将减弱，但目前通胀被证明比我预期的更持久。同样重要的是，要更清楚地了解近期市场波动对金融条件的影响。
经济和金融条件
美国经济增长今年加快。在上半年稳健增长2.4%后，实际国内生产总值（GDP）第三季度可能以超过3%的更强劲增速增长，远高于去年的2%增速。3 经济增长得益于AI相关资本支出的强劲增加和稳健的消费支出。然而，一些利率敏感部门如住宅投资有所下降，近期抵押贷款利率上升似乎进一步拖累了房屋建设和销售。尽管实际收入疲软和情绪下滑（部分归因于能源价格上涨），消费支出今年仍有所增强。
劳动力市场状况
劳动力市场状况似乎自去年以来有所改善。今年以来，失业率在10月微降至4.1%，接近我对其自然率的估计。就业增长高于去年的疲软步伐，截至10月平均每月约80,000个，且已扩展到医疗保健和社会援助以外的行业。
劳动力市场继续显示低活力，呈现低招聘和低解雇的状况，这有时出现在晚期扩张周期中。找工作率一直很低，尤其是对新进入劳动力市场的人群，长期失业工人的比例显著上升。根据商业会议委员会调查，工人对就业机会的感知近几个月保持疲软。仅凭这些数据将与目前报告的失业率更高一致。然而，今年裁员减少，抵消了招聘疲软。简单说，工人既不太可能找到新工作，也不太可能被解雇，这是一种有点不寻常的模式。
尽管稳定，劳动力市场似乎并不紧张，因为工资增长放缓至温和步伐。按12个月基准，就业成本指数中的工资和薪金部分在9月增长3.1%，与10月平均时薪变化增速相同。这两项指标较一年前明显放缓。越来越多工人从事额外兼职以维持生计，多份工作持有者比例回升至2025年初水平。考虑到近年强劲的生产率增益，这一工资增速与通胀维持在2%时预期的增速一致，甚至更低。
通胀
过去两年左右，降低通胀的进展停滞。今日消费者价格指数表明，10月12个月核心PCE通胀可能进一步上升至3.3%，因为能源价格上涨和AI相关需求的上行压力继续传导至核心商品和服务价格。
降低通胀缺乏进展主要反映了与劳动力市场状况无关的一系列冲击的叠加。关税、能源和与AI相关的价格压力，在截至9月的12个月中，各自占高于目标的核心PCE通胀的约四分之一。剩余的四分之一可能反映了近年来通胀冲击的持续影响。价格压力曾集中在少数类别中，但最新数据表明这些压力可能正在扩散。
重要的是要确保这些通胀压力不再加剧、进一步扩散，或植入消费者和企业的预期中。但今天的消费者价格指数数据表明，通胀压力可能持续更长时间。关税影响未来应进一步减弱。与能源相关的价格压力应在中东冲突解决时消退。而与AI建设相关的通胀压力似乎依然存在，尽管出现了一些早期放缓迹象。我主要认为这些压力反映了经济特定部门的相对价格冲击。例如，AI建设迅速将投资需求转向特定类型的高科技资本，由于近期供给相对缺乏弹性，导致价格面临上行压力。随着这些冲击减弱或消退，且劳动力市场未出现通胀压力，我预测明年核心PCE通胀将更接近2 percent。
金融状况
近期金融状况略有收紧，原因是股价下跌、私人利率上升和美元走强。这种收紧发生在市场波动加剧的背景下。公司债券和抵押贷款利差扩大，科技板块股票估值下跌，因为投资者似乎正在重新评估预期回报以及AI投资项目增加外部融资相关的风险。
经济前景与风险
展望未来，我预期旨在提振美国经济潜力的政策将继续支持生产率、增长和商业信心。这些政策包括务实的监管、降低税收以及对企业更有支持性的政策。我预计劳动力市场将保持稳定，通胀将放缓，因为目前支撑通胀居高不下的特殊因素将在明年逐步减弱或消退。随着时间的推移，我还预计AI采用的增加将提高生产率，并随着生产成本降低传导至消费者价格，对通胀施加一些下行压力。
关于前景风险，随着劳动力市场自去年以来改善，我更关注我们职责中的通胀方面。来自AI建设的持续供应链压力，或更高能源成本的更大传导，可能导致通胀压力持续。我还可以设想一种情景：中东冲突和科技投资热潮的影响迅速减弱或消退。在这种情况下，我预期核心PCE通胀将更及时地回归我们的目标。
我还看到许多经济活动前景的风险，其中许多源于金融市场。这些风险包括：如果AI投资回报不及预期，股票估值可能大幅修正；私人长期利率急剧上升。股价下跌可能削弱消费支出的韧性。更高的利率可能进一步加剧经济中对利率敏感的部门的压力，如住房和小企业投资。我将继续密切监测信贷和股票市场的发展，以评估对经济增长和金融稳定的风险。
货币政策的重要议题
我认为能源市场状况和AI建设是未来几个月经济面临的两个重要议题。这两个领域的发展可能对我们职责的双重目标产生实质性影响，并可能影响我对货币政策路径的看法。
能源市场
中东冲突扰乱了能源市场，阻碍了通过霍尔木兹海峡的石油和其他商品流动，该海峡在冲突前约占全球石油供应的20 percent——大致相当于美国石油总消费量。随着紧张局势升级，布伦特原油价格在10月下半月升至每桶$110 per barrel以上，随后在上周大幅下跌，原因是市场乐观认为美国和伊朗可能在中期选举后达成协议。尽管近几周波斯湾原油流量已恢复至接近冲突前水平，但因物流更加复杂和持续的地缘政治风险，运费和保费飙升，推高了全球许多市场的到岸油成本。
汽油、柴油和航空燃油价格也升至接近甚至高于春季的高点。这些较高价格既反映了原油价格上涨，也反映了炼油利润扩大，因为波斯湾和俄罗斯的炼厂因两地持续的军事冲突而受损。近期随着原油价格回落和利润显示出正常化迹象，成品油价格已收复部分早期涨幅。
尽管这些冲突的结果仍不确定，但我的做法是尽可能透视暂时性的能源驱动通胀，并保持警惕，关注其是否扩散至更广泛的价格或预期。如果地缘政治紧张局势持续，近期能源价格可能维持高位，增加核心通胀也因生产和运输成本上升向消费者价格传导而居高不下的风险。
虽然美国经济目前已成为石油产品净出口国，且能源强度较低，但我们仍可能看到高能源价格对经济活动产生影响。消费者情绪指标最近的恶化表明，家庭可能正在将购买力更持久下降的预期内化。如果能源市场出现进一步重大中断，我将尤其担心这对我们双重使命两方面的影响。地缘政治紧张局势升级可能会对实际活动产生更显著的影响，原因是不确定性更高，且能源价格对中低收入消费者的影响更大。
即使中东冲突迅速解决，能源价格恢复正常可能也需要一些时间。期货市场预计，石油价格只会逐渐下跌，因为全球石油消费预计至少将在本年底之前超过供应。随着库存被耗减，美国战略石油储备（SPR）已降至略低于50天原油进口量，这是20世纪1980年代初以来的最低水平，反映了本次以及更大规模的2022年SPR释放。多条新建的海湾输油管道正在建设或扩建中，以绕过霍尔木兹海峡，其中阿联酋的东西扩建项目将于2027年初投入运营，大多数其他项目将在2028年及以后投产。国内石油产量也可能继续上升，这将对燃料成本造成下行压力。
AI 建设
我在今年早些时候的讲话中讨论了在金融系统中负责任地使用人工智能。4 今天，我将描述这项技术如何塑造更广泛的经济。鉴于这项技术具有变革性的潜力，数据中心投资已呈爆炸式增长，并对美国经济产生重大影响。随着新数据中心的计划持续激增，我预计人工智能冲击将在一段时间内显现。然而，由于这些投资越来越多地通过外部资金融资，包括表外负债，我也关注如果来自人工智能客户的收入令人失望，可能对经济和金融稳定构成的潜在风险。
我们可能仍处于早期阶段，当时投资迅速增长，而工人和企业正在确定最佳应用场景，然后才会看到对生产率的更有意义的影响。数据中心投资的繁荣是不可否认的，今年实际企业固定资产投资的增长进一步加强，达到类似于20世纪1990年代科技繁荣的步伐。自2025年以来，高科技设备、软件和数据中心建设占了企业投资增长的大部分，今年涨幅扩大到其他类别。
人工智能采用已显著增长，尤其是在大型企业中，约25 percent的企业和大约10 percent的工人表示在工作中每天使用人工智能。但是，使用情况在不同行业和职业之间差异很大，信息及其他商务服务等领域的采用更为强劲。我认为存在这样一种风险：随着企业采用这项技术，一些工人可能会被取代，而其他工人的生产率和工资则会上升。货币政策无法直接解决这一转型问题，但应该支持一个动态的劳动力市场，促进工人在不同工作之间进行必要的再培训和流动。
人工智能收入增长迅速，但仍不足以支付维护现有人工智能模型和数据中心以及开发新模型的费用。随着资本支出激增，超大规模云服务商和其他公司越来越多地从信贷和股票市场筹集资金。而且，随着投资者对这些投资的风险看法增加，融资成本显著上升。
除了融资成本，人工智能建设还对多个价格类别造成上行压力。今年，存储芯片、半导体、计算机及其他电子产品价格大幅上涨——在少数类别中涨幅达到两位数——因为数据中心需求超过供应。我预计，产能将随着时间的推移逐渐赶上需求。
与人工智能相关的债务正在快速增长，企业债券、私人信贷和项目融资等领域取得显著增长，预计今年将超过$800 billion。以长期租赁和合同承诺以及残值担保形式存在的其他义务也激增，其潜在付款预计超过债务金额的三倍多。鉴于其信用评级较高，超大规模云服务商和大型科技公司已承担表外负债，以便让较小且风险更高的公司将其作为抵押品，用于数据中心建设和购买加速计算设备的基于资产的融资。人工智能公司之间的这些联系还伴随着超大规模云服务商和芯片设计商对购买其产品的较小公司进行股权投资，营造出循环融资的表象。
美国最大的银行控股公司对人工智能相关融资有一定风险敞口，这在年度监管压力测试中受到审查。人寿保险公司、养老基金、私人信贷和共同基金也存在风险敞口。这些实体中的大多数资本充足，资金稳定。但是，融资结构的复杂性使得难以恰当评估交易对手风险。
风险似乎集中在少数几家提供人工智能服务的大型公司中，包括人工智能实验室和超大规模云服务商。如果人工智能相关收入远低于急剧上升的成本，尤其是公众情绪和当地反对可能导致监管加强和延误，我们可能会看到人工智能公司股票价格大幅回调、融资成本上升以及信贷获取减少。这一冲击可能会放慢人工智能建设步伐，并削弱经济活动和通胀。
我们可能已经在最近几周看到预期回报的重新评估已经出现，股票估值下跌，公司债券价差扩大，而针对一些参与人工智能建设的公司的信用默认互换增加。我将关注该技术采用和投资的动态如何演变，以及其对通胀和就业可能产生的影响。
货币政策的前进路径
当我们思考未来之路时，重要的是记住过去两年美国经济经历了连续的通胀冲击，这些冲击并非由劳动力市场条件驱动。货币政策无法抵消关税和能源成本对通胀的直接影响，但它在遏制第二轮效应方面发挥中心作用。货币政策对人工智能相关的价格压力也影响有限。然而，在人工智能密集型行业的某些细分领域，尤其是新兴和中型企业，更高的利率似乎在抑制投资和购买决策。
如我早前所言，金融状况已趋紧。在这一背景下，进一步政策紧缩的收益必须慎重权衡其对利率敏感部门的成本。十月银行贷款官员意见调查（SLOOS）表明，对住房贷款类别需求弱点的集中反映了这些部门已存在的不利因素。5
时间将帮助我们更好地了解人工智能相关需求的持久性以及地缘政治风险的演变，这两者均可能在未来几个月对制定我们的政策立场至关重要。对人工智能相关融资条件的更清晰认识以及人工智能投资的可持续性应提升我对未来政策决定的信心。地缘政治条件影响商品市场，并影响家庭和企业所感知的经济不确定程度。
在我们下次于十二月的会议之前，我们将收到十月份的个人消费支出通胀报告和十一月份的就业报告。今天，我看到通胀压力仍在持续，而劳动力市场状况似乎在加强。这表明仍有工作需要做以将通胀推至接近 2 百分点。鉴于近期市场波动，我也将继续密切关注金融状况的发展如何影响经济前景。
与此同时，我将继续与广泛的联系人会面，以评估经济状况及政策的适当立场。重要的是记住，货币政策并非走预设路线。在每次 FOMC 会议上，我的同事和我将评估新数据、不断演变的前景以及对我们双重目标——最大就业和价格稳定——的风险。
再次感谢您邀请我今天下午参加。我期待与您讨论。
1. 这里表达的观点都是我的个人意见，未必反映我在我所在的联邦公开市场委员会（FOMC）或美国联邦储备系统董事会的同事的观点。返回原文
2. 请参阅大西洋圆桌会议 (2026) “联邦储备副主席 Michelle Bowman 关于现代化金融监管” AC 前页事件，华盛顿，10 月 1 日。返回原文
3. 请注意，目前报告的今年上半年的 GDP 增长可能被高估约 0.3 个百分点，这反映了零售销售年度更新中向下的修订，这些修订尚未纳入联邦经济分析局（BEA）2026 年国家账目年度修订。返回原文
4. 请参阅 Michelle W. Bowman (2026) “人工智能在金融体系中” (PDF) 讲话，于金融稳定监督委员会人工智能系列圆桌会议上关于网络安全和风险管理的演讲，华盛顿，5 月 1 日。返回原文
5. 十月 2026 年 SLOOS 可在董事会网站 https://www.federalreserve.gov/data/sloos/sloos-202610.htm 上查阅。返回原文